叩击A股大门18个月，君乐宝IPO长跑仍未达终点

2023年12月，君乐宝与中金公司签署上市辅导协议，正式启动A股IPO进程。18个月过去，这家河北最大的乳企仍未递交招股说明书，上市申请尚未进入证监会受理阶段。

五百余天足以让新生儿学会走路，却未能让这家河北乳业巨头走完IPO辅导期。这一辅导时长已远超A股主板IPO平均273天的行业标准。市场普遍预期，君乐宝曾宣称的“2025年完成上市”目标，如今仅剩半年时间却愈发遥不可及。

君乐宝的上市计划并非临时起意。早在2019年脱离蒙牛单飞之时，其上市意图就已昭然若揭。当年河北省奶业振兴工作领导小组发布的方案中，就明确要求“支持君乐宝乳业集团主板上市”。

2020年至2021年间，君乐宝先后进行了3轮融资，引入了包括红杉中国、高瓴资本在内的16家投资机构。这些资本大鳄的入场，被市场解读为君乐宝为上市铺路的关键一步。

2023年12月22日，君乐宝与中金公司正式签署上市辅导协议。在完成股份制改造后，公司注册资本从6221.6万元激增至7.2亿元，一切似乎都在按计划推进。

然而时间过去18个月，君乐宝的上市进程却停滞不前。作为对比，同期启动IPO的乳企中，已有不少完成了上市流程。

一位消费品行业投资人坦言：“自从投资人入主后，君乐宝一直有上市的诉求。此时才启动上市可能是之前有一些财务方面的问题没处理好。”

君乐宝难以摆脱的历史烙印，成为其IPO路上的第一道坎。1999年，三鹿集团通过品牌入股方式获得君乐宝34%股权。贴上“三鹿·君乐宝”双商标后，君乐宝迎来高速发展期，2008年已跻身中国酸奶市场前三。

然而2008年三聚氰胺事件爆发，河北乳业集体崩塌。尽管君乐宝紧急以3390万元回购股权，但“君乐宝就是三鹿”的质疑声至今仍在小红书等平台蔓延。

品牌原罪如影随形。当君乐宝试图向高端市场突围时，这段历史成为其最大的绊脚石。虽然公司推出了A2奶粉、有机奶粉等高端产品线，但市场反馈并不理想。

2024年君乐宝因牧场“奶牛消瘦”事件再度引发公众质疑，随即又被网友翻出与三鹿的“前尘往事”。这种周期性出现的信任危机，让投资者对君乐宝的品牌价值持谨慎态度。

君乐宝的财务状况同样引发担忧。根据关联上市公司皇氏集团披露的数据，2020年君乐宝资产总额134.56亿元，负债总额却高达118.69亿元，**负债率88.21%**，远超行业45.06%的平均水平。

到2022年末，君乐宝负债率虽降至78%，但仍处于行业高位。相比之下，同期蒙牛、伊利的负债率分别为57.52%和58.66%，飞鹤更是低至28.27%。

低利润模式成为另一重枷锁。2017-2018年，君乐宝净利润率仅为2.2%和2.9%，远低于同期的伊利（8.82%、8.11%）和飞鹤（19.68%、21.55%）。这种困境源于其赖以起家的“价格屠夫”策略——以低于市场正常价格1/2甚至1/3的价格出售奶粉。

蒙牛出售君乐宝股权时曾直言：“未来收购标的利润必须高于君乐宝。” 这侧面印证了君乐宝盈利能力的不足。

为突破增长瓶颈，君乐宝走上激进扩张之路。2021年战略投资奶酪企业思克奇；2022年收购来思尔乳业股权；2023年更是发起至少6起投资并购，包括控股来思尔、增持银桥至80%，并战略投资茉酸奶。

这种“买买买”的策略效果并不理想。君乐宝入股的茉酸奶在2024年5月被曝出多家加盟店使用过期原料、用工不规范等食品安全问题，门店数量从1600家锐减至不足1000家。

奶酪业务同样发展不顺。欧睿国际数据显示，2022年中国奶酪行业市场份额前三名分别为妙可蓝多、百吉福和伊利，三者占据市场份额近60%，而君乐宝未能进入前十名。

频繁并购导致商誉高企。在收购皇氏集团子公司云南来思尔乳业股权后，君乐宝的资产负债结构进一步恶化。高负债不仅增加了财务风险，也成为IPO审核中的关键障碍。

乳制品行业的整体环境也加大了君乐宝的上市难度。2025年婴幼儿配方奶粉市场规模预计约1500亿元，较历史峰值缩水近30%。受出生率下滑影响，市场已进入存量竞争阶段。

价格战愈演愈烈。2025年，飞鹤、伊利、君乐宝三大奶粉企业合计投入近50亿元生育补贴。这种补贴大战虽然短期刺激销量，却导致行业净利率普遍承压。

高端市场竞争同样激烈。君乐宝引以为傲的鲜奶品牌“悦鲜活”曾在2023年7月以29.6%的市场占有率问鼎全国第一。但很快蒙牛就推出高端鲜奶品牌“每日鲜语”进行狙击，并实现双位数增长。

与此同时，产品品质问题不断消耗消费者信任。在黑猫投诉平台上，关于君乐宝的累计投诉已达876条，消费者主要反映奶粉中出现异物等问题。2024年5月，更有消费者曝出君乐宝牛奶生产日期晚于物流转运时间的蹊跷事件。

君乐宝IPO，面对的是一道复杂方程式：一边是投资机构超过5年的等待，私募股权基金通常5-7年的退出期限已经迫近；另一边是高达78%的负债率和远低于同行的利润率。

作为奶业大省，河北需要一家上市乳企扛起复兴大旗，河北省政府期待的目光从未移开。君乐宝的上市长跑，既是企业与时间的赛跑，更是历史与现实的和解。

乳制品行业的竞争本质正从“人口红利”转向“技术+信任红利”。君乐宝能否跨越IPO门槛，取决于它如何平衡资本扩张与品质责任这道乳业永恒的命题。