专栏｜GDT第369次拍后分享：全脂领涨，一枝独秀；黄油回调，“倒车接人”？

本期拍后分享由“首届大宗乳品操盘手大奖赛”黄油冠军黄艺先生提供。

369GDT 20241203
第369轮GDT投标，在本周二晚上落下帷幕。

本轮投标，主流产品涨跌互现，全脂奶粉一枝独秀，继续领涨；脱脂、黄油、无水奶油均不同程度收跌，特别是黄油从高位大幅回调。持续上涨的全脂自然“牛”得不行，大幅回调的黄油，借用前阵子股评中的一句话：到底是牛市结束？还是倒车接人？需要我们仔细推敲。

结合本轮投标结果，简单分享一下几个主要品种的心得与看法：

1

全脂奶粉
本轮投标，全脂奶粉加权平均价格收报3984美元，上涨4.1%。主力合约CP2收报3940美元，环比上涨3.8%。从采购比例上来看，中国所在的北亚地区买家蝉联9连冠宝座，再次占据榜一位置，东南亚和中东地区买家购买比例环比基本持平，但因投放量减少，绝对数量有所下滑。此外，中南美洲、非洲、欧洲等地区也分别采购了小幅比例。

此前分享一直提到的，在最近几轮投标中，期货带动现货情绪，最终带动GDT投标结果的效果已经越发明显，本轮投标也不例外。投标前夕，近月合同的国际期货价格已至3900美元上方，远月的已经超过4000美元，看涨情绪浓厚，另外，刚刚结束的北非国家的招标，也给本轮上涨推波助燃了一把。虽然涨幅之大略有意外，但其贴近期货价格的结果，再次应证了资本市场对投标结果的绝对影响力。

上轮投标过后，随着货物陆续到港并开始交付，国内现货紧张的局面略有缓解。尽管到货量看似挺大，在国内旺季的供需矛盾中，似乎供应问题仍比较突出，市场价格仅仅是小幅回落，并未出现预想的大幅回调。这也侧面反映了国际贸易商前期通过期现联动、固定价格等模式销售的全脂奶粉依旧存在部分交付问题。

基于上述情况，高昂的现货价格和GDT投标成本存在的巨大正向利差依旧存在，多头买入的动力不减；同时GDT价格和期货价格存在的200美元的基差也足够诱使国际贸易商和国内操作期现结合的买家都会有相应的套利动作。

随着近期全脂奶粉期货的一路上涨，叠加国内现货价格持续数月的正向利润驱使，上涨趋势已经逐步让国内买家所认可。本轮上涨过后，全脂奶粉的美元价格再次创出近2年来的新高，从破3500，到破3600，直接跳过3700靠近3800，再到本轮直接跳过3800，突破3900美元，一波快速超车的行情，令很多人始料不及，也让很多来不及上车的人手足无措。

短期来看，期货涨势不止，价格短期内难以出现回调，但不断创新高的价格也使得未来的持仓风险逐步增加，中长期走势变得更加难以预测。

临近岁末，大家都已在为明年的市场做相应的布局。同时每年的岁末年初，都是市场出现大幅震荡的时期，若无火眼睛睛，确实很难看清。

从短期来看，依旧要密切关注以下几点：

1）持续关注进口奶粉的到货情况，现阶段存在的供需矛盾中，从供不应求，逐步转变为供大于求的时候，或许就是市场价格回归理性的时候。但近期不断上涨的投标成本，已经将未来的采购成本和现货价格大幅拉近，也同时拉高了大家对未来的心理预期。

2）持续关注即将到来的2025年1季度的国内奶源和喷粉情况；明年的国产奶粉喷粉数量相较今年，预计会大幅减少，在消费市场趋于平稳的前提下，减少的部分或许需要进口奶粉作为补充，未来的消费预期对进口奶粉的价格走势有着重要影响；春节前的价格趋势大概率难以逆转，密切关注春节过后的需求，是对市场价格的重大考验。

3）现阶段仍是新西兰的产奶高峰，要持续关注新西兰11月、12月的奶产量，以及供应方在产品供应和生产方面的计划和变化。

总体来看，3900美元的价格轻易被突破，也体现了现阶段形势整体偏利好。在现货正向利差依旧维持，期货价格不断上涨的带动下，短期内的上涨趋势不会改变。但不断升高的价格也提示风险在逐步叠加，建议大家根据各自情况，控制风险，量力而行，以免出现“追涨杀跌”。

2

脱脂奶粉
本轮投标，脱脂奶粉加权平均价格收报2848美元，下跌1.0%，新西兰脱脂奶粉主力合约CP2收报2875美元，环比微跌约0.5%。中国所在北亚地区买家依旧购买了近6成以上比例占据榜首，东南亚地区位列第二，其他区域虽也有部分少量采购，但总量都不大。

脱脂奶粉在上轮投标过后，现货市场价格整体相对平稳，但由于国内大型终端用户的采购动作告一段落，市场需求略显不足。

伴随期货带动现货的节奏，脱脂奶粉的期货价格上涨也拉动了商家对脱脂奶粉采购的热情，但本轮投标的收跌，或许对期货和现货市场的信心都会产生一定的影响。

到底是刚刚起来的“牛市结束”，还是在中途“倒车接人”？

一方面，从短期来看，国内脱脂奶粉现货库存基本消化完毕，带动现货价格和期货价格同步回升。未来几个月的脱脂奶粉投放量逐步减少，叠加国内同比大幅回落的进口量，以及脱脂奶粉和全脂奶粉之间巨大的价格剪刀差，脱脂奶粉的整体机会大于风险。

一方面，尽管市场整体偏利好，国产脱脂奶粉的增加，国内脱脂奶粉几大应用领域消费的不景气，又一定从程度打压了脱脂奶粉的需求和价格空间。

近2轮投标中，欧洲脱脂奶粉的价格与新西兰脱脂奶粉均出现巨大价差。在油脂和脱脂依旧是回报最好的产品组合的背景下，要密切关注欧美新产季到来后的产量和价格变化，这对脱脂奶粉的未来走势会有较大影响。

总体来说，脱脂奶粉可以说是好不容易刚“牛”起来，价格就出现回调，究竟是“倒车接一波人”还是接下来会“连续倒车”暂时不好判断。但由于其相比其他产品处于价值洼地，虽难以期待大行情，也不容易“栽跟头”，可以根据各自的客户群体，按需建仓。

3

黄油
本轮投标加权平均价格收报6680美元，大跌5.2%，主力合约CP2收报6620美元，环比下跌约4.9%。中国所在的北亚地区继续维持榜一位置，尽管采购的绝对数量变化不大，但随着本轮投放量的减少，采购比例时隔半年再次突破6成。除此之外，东南亚、中东、非洲、欧洲买家虽有采购，但绝对数量都不大。

11月突变的期货价格，带动GDT投标大涨，让黄油的未来走势变得迷茫。欧美消费旺季已经结束，尽管欧洲黄油期货维持高位，但已开始高位逐步回落，美国黄油期货近期更是跌跌不休。唯有新西兰黄油不跌反涨，一枝独秀。

一方面，中国买家前期大量采购的货物，正在逐步到货，日渐充足的供应和11月的价格上涨，成为一个矛盾体；一方面，国际餐饮品牌现货供应持续紧张，并上调销售价格使，得黄油现货价格持续维持高位，或许正是因为11月的供需矛盾中，供应的问题更加突出所导致。

随着11月底，黄油到货量的逐步增加，供需矛盾大幅缓解，现货价格开始快速回落。新西兰供应方在上周公布未来12个月增加无水奶油投放量的消息，让市场对油脂产品整体的信心指数出现回落，或许也是本轮下跌的主要原因之一。

本轮投标过后，黄油价格介于下半年整体价格的中位数，相比6300美元的低位数，仍有下调空间，相比近7000美元的高位数，回调力度已着实不小。

从国内买家本轮的购买力来看，采购动力主要源于黄油现货价格和远期采购成本之间的正向利差依旧存在，随着供需关系的逐步变化，未来黄油价格的多空博弈会加剧。

本轮的下跌，到底是黄油的“牛市”结束，还是中途“倒车接人”？或许要关注投标过后现货市场以及下轮投标的表现才会更加明朗，谨慎一点，可以等到春节过后再做判断。
4

无水奶油
本轮投标，无水奶油加权平均价格收报7583美元，环比微跌0.5%；主力合约CP2收报7695美元，罕见出现环比持平。从购买比例来看，榜一位置易主给东南亚买家，中南美洲，非洲买家次之，中国所在的北亚地区购买数量相较前几轮大幅下滑。

投标前夕，新西兰供应方公布了在未来12个月内增加2675吨无水奶油供应的消息，使得市场对无水奶油，乃至油脂类产品未来的走势出现分歧，信心指数大幅下降。但从本轮投标结果来看，一方面，增加投放量的利空消息打击了市场信心，一方面，本轮东南亚买家大举买入，又使得价格仅仅像是踩了刹车，并未出现预期中的下跌，主力合约的价格与上轮出现了罕见的环比持平。

再看国内市场，无水奶油的现货市场依旧是一桶难求，价格居高不下的局面，但对未来预期的不确定性，使得国内买家在本轮纷纷放弃采购，应该是在等待更好的入场时机。

总体来说，由于国内现阶段供不应求的矛盾，短期内难以缓解，无水奶油的现货价格依然会维持高位运行；新西兰供应方增加投放量的消息，或许在未来的某个时间点会成为市场价格回调的导火索，建议没有刚性需求的买家，密切关注市场需求的变化，选择适当的时机，谨慎进场更为稳妥。

临近年末，还剩最后一轮投标。从下半年至今，几大主流产品都走出了一波“牛市”行情，特别是近期的全脂奶粉，作为所有乳制品的龙头，不断突破，屡创新高，“带头大哥”效应十分显著。

尽管市场总体趋向利好，也要时刻警惕，高价同时伴随着高风险。

首先，近期人民币兑美元的汇率在快速贬值，加速进口产品的成本上涨。明年川普正式上任美国总统后的对华政策，以及由此对国内经济大环境所产生的影响也存在很多不确定性。

其次，国内的传统旺季开始进入结束前的倒计时，把握好春节前，控制好春节后，这波采购和销售节奏显得尤为重要。

最后还是要再次提醒，大宗乳制品金融属性对国际市场价格和国内现货价格影响越来越大，把握好每一次的上涨和回调机会的同时，也要做好风险管控，既不要错失良机，也避免马失前蹄。